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Una revisión a la tesis de Larry Summers sobre un estancamiento que va para largo

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Ésta es la versión íntegra del texto publicado hoy en Excélsior titulado "Los banqueros centrales reaccionan al estancamiento secular", que se encuentra en la sección de Dinero de dicho periódico. 

LOS BANQUEROS CENTRALES REACCIONAN AL "ESTANCAMIENTO SECULAR"

Cuando parecía que la fiesta del dinero barato tocaba a su fin, los banqueros centrales del mundo se han embarcado en otra avalancha de inyección monetaria global. La más colosal ha sido la del Banco Central Europeo (BCE), que después de muchos tiras y aflojas lograron sacar adelante un programa de compra de activos en toda regla, incluyendo la compra de bonos soberanos de los miembros de la Eurozona. Pero además la semana pasada el Banco de la Reserva de Australia bajó la tasa de referencia en 25 pbs para situarla en 2.25% en tanto el Banco Popular de China redujo los requerimientos bancarios (¿será la antesala a un nuevo recorte de tasas tras la anunciada el año pasado?).  A ese mismo barco se habían  subido previamente otras economías desarrolladas, como la de Canadá, Suiza, Dinamarca, y algunas emergentes, como la India, Turquía, Perú y Egipto. Rusia, que había venido elevando las tasas de interés para frenar el derrumbe del rublo, rebajó las tasas de referencia de 17% a 15% al final de enero ante una profunda recesión.

 

Todo este alud de inyección monetaria quiere decir, simple y llanamente, una cosa: muchas economías perciben que su crecimiento discurre por debajo de su potencial, que su PIB crece menos de lo que podría hacerlo, lo que trae como consecuencia un elevado desempleo y una  tasa de inflación perversamente baja (con la excepción de Rusia). En ese contexto se enmarca la reciente revisión a la baja del Fondo Monetario Internacional (FMI) en el PIB mundial donde, con la honrosa excepción de Estados Unidos, el pronóstico de crecimiento para casi todas las economías del planeta fue recortado.

Pues bien, con el objetivo de que sus economías alcancen su potencial de crecimiento cuanto antes, las autoridades han recurrido a la receta de siempre: inyectar dinero y bajar las tasas de interés. Esto es una práctica común que, con diferentes grados de contundencia, intensidad y velocidad, han llevado a cabo todos los banqueros centrales del mundo desde el estallido de la Gran Recesión en el año de 2008. Sin embargo, más de seis años después, el problema sigue siendo el mismo: las economías, por lo general, crecen menos de lo deseable, por debajo de su potencial, el desempleo es elevado y la inflación peligrosamente baja.  

Este escenario mundial cada vez se parece más al del “estancamiento secular” que ha planteado alguna vez el ex-secretario del Tesoro de Estados Unidos con Bill Clinton y ex-asesor de Obama, Larry Summers. Lo que él sostiene es que pese a los denodados esfuerzos de los banqueros centrales por salir de esa postración prolongada, el éxito de sus políticas no está garantizado.

Su argumento es que la tasa de interés real natural o de equilibrio, ésa que se precisa para que las decisiones de inversión y ahorro conduzcan al pleno empleo, es muy baja e incluso negativa desde hace ya algún tiempo. Y que dicha tasa es muy difícil de alcanzar, o directamente inalcanzable, dado que la efectividad de la política monetaria está restringida por dos factores: uno, las tasas de interés nominales andan ya por los suelos,  en cero o muy cerca de cero. Y dos, la inflación es extremadamente baja y se sitúa ya, en algunos casos, en una clara tendencia deflacionaria, lo que dificulta aún más dirigir las tasas reales (descontando la inflación) a territorio negativo. Por tanto, concluye Larry Summers, para enderezar el mundo, para regresar a una tasa de crecimiento normal, que se aproxime a su potencial y al pleno empleo, es preciso tumbar la actual tasa de interés real a su nivel de equilibrio, que es negativo. Como esa tarea, con las actuales condiciones monetarias y de inflación, es hercúlea, el mundo sufrirá una larga etapa de “estancamiento secular”.

Las razones que secundan esa caída sustancial en la tasa de interés real natural o de equilibrio son variadas, pero en esencia se resumen en que existe un exceso de ahorro sobre la inversión. La acumulación de ingresos y de riqueza en los últimos años ha propiciado un incremento en la propensión a ahorrar, así como el envejecimiento de la población de los países desarrollados. Los bancos centrales, por otro lado, han acaparado muchos recursos a través de reservas internacionales.

Por otro lado, se observa un menor dinamismo de la demanda de inversión, quizás porque haya un exceso de capital de la etapa de auge anterior. Hay empresas que nadan en mares de liquidez (Apple, Google, Cisco, etc) sin saber qué hacer con tanto dinero. Hasta Warren Buffet, el legendario gurú cuyo ojo avistaba oportunidades donde los otros no veían, tienen inundado a su conglomerado empresarial Berkshire Hathaway de efectivo sin saber dónde invertirlo. Las grandes corporaciones mundiales amasan efectivo a un ritmo más rápido del que invierten. Además, existen reticencias a financiar inversiones con deuda ante los estragos que durante la crisis provocó el exceso de apalancamiento, o directamente se están armando de dinero contante y sonante ante la cautela por los riesgos de otra crisis financiera. A su vez, los intermediarios financieros tienen más restricciones para realizar sus operaciones. 

Ese exceso de ahorro, ese exceso de frugalidad, exige unas tasas de interés reales aún más bajas para que todo ese dinero se ponga  a trabajar. Pero los banqueros centrales se han topado con muchos obstáculos para castigar más a los ahorradores, o para abaratar aún más los costos de financiamiento e incentivar la demanda de inversión.

Pero, dirán, ¿y Estados Unidos? Su crecimiento del PIB es vigoroso. ¿Es que no vieron su dato de empleo del viernes pasado? Su ritmo de creación de empleo es apoteósico y las hordas de desempleados desanimados regresan al mercado laboral ante las mejores perspectivas de empleo. Los salarios, además empiezan a mostrar signos de revitalizarse y en algunas disciplinas profesionales los empresarios tienen dificultades para encontrar a trabajadores aptos.  ¿Acaso se puede hablar de economía estancada?

Y sí, todo eso es cierto. Sin embargo, la recuperación estadounidense sigue despertando muchas suspicacias. La Reserva Federal (junto con el Banco de Inglaterra) saca muchas cabezas de distancia al resto de bancos centrales del mundo. Nadie actuó, en medio de la crisis, con la premura y contundencia con la que él lo hizo. Nadie hizo tanto por reducir la tasa de interés real a su nivel de equilibrio lo más rápido posible, aplicando de inmediato programas de compra de activos. Y sus resultados, a la vista están, son mucho mejores que en el resto del planeta.

Sin embargo, existe el riesgo de que ese brillante crecimiento que luce hoy no sea sostenible. Y ese problema no es nuevo: lo lleva arrastrando Estados Unidos en los últimos veinte años. Sus etapas de crecimiento han estado impulsadas por una política monetaria excesivamente laxa que ha llevado a los inversionistas a asumir mayores riesgos y han terminado por entrañar burbujas e inestabilidad financiera. Así sucedió con la burbuja del Nasdaq y luego con la burbuja inmobiliaria. En todo ese tiempo, Estados Unidos ha sido incapaz de compatibilizar un crecimiento saludable con condiciones financieras sustentables. ¿Será que lo logró ahora, luego de tantos años con las tasas en cero y tres versiones de QEs? ¿O será que esa agresiva política ha impactado a una amplia constelación de activos cuya revalorización, si bien ha contribuido a la recuperación económica, ha tomado un inquietante aspecto inflado que lo asemeja a una burbuja y cuya eventual explosión provocará una nueva crisis que conducirá al mundo al temido “estancamiento secular”? Nosotros nos inclinamos por esta segunda opción, y que esa situación podría acontecer, como ya hemos dicho en otras ocasiones, tan pronto como en el 2016. Al fin y al cabo, desde la II Guerra Mundial, ni el gobierno ni el FMI ni el consenso de analistas ha sido capaz de predecir una crisis en Estados Unidos con un año de anticipación.

 Infografía

En enero, el FMI revisó a la baja el crecimiento esperado para este año de la economía mundial con respecto a sus pronósticos de octubre. Entre las grandes economías, la única excepción (junto con España) es Estados Unidos, donde el crecimiento se revisó de 3.1% a 3.6%...

 

Fuente: FMI

… la debilidad económica, por debajo de su potencial, ha forzado ya a varios bancos centrales del mundo a inyectar dinero fresco con el fin de reducir las tasas de interés real y reactivar el crecimiento…

 

Banco Central

Fecha

Acción (Puntos Base)

Nivel Tasa Referencia

Rumanía

07-ene

-0.25

2.50%

India

15-ene

-0.25

7.75%

Suiza

15-ene

-0.50

-0.75%

Perú

15-ene

-0.25

3.25%

Egipto

15-ene

-0.50

8.75%

Dinamarca

20-ene

-0.15

0.05%

Turquía

20-ene

-0.50

7.75%

Canadá

21-ene

-0.25

0.75%

BCE

22-ene

Ampliación QE

0.05%

Rusia

30-ene

-2.00

15.00%

Australia

01-feb

-0.25

2.25%

China

04-feb

Recorta Coeficiente de Caja

5.60%

Fuente: Bloomberg

.. sin embargo, y como ha dicho Larry Summers, la efectividad de la política monetaria está acotada por una tasa nominal que en muchos países está en cero o cercana a cero, y los bajos niveles de inflación. Eso dificulta la tarea de los banqueros centrales de reducir la tasa de interés real, lo que amenaza con que la economía mundial caiga en un “estancamiento secular”…

 

 

Fuente: Bloomberg

.. Estados Unido es la nación que reaccionó con una mayor agresividad, y cuyo crecimiento luce mejor. Sin embargo, la primera economía del mundo no ha logrado compatibilizar un crecimiento saludable con unas condiciones financieras sustentables: cada recuperación ha estado asociada a una burbuja que terminó estallando en sus manos y lo llevó a una nueva crisis.

 

Fuente: Bloomberg

 

 

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