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Previa Reunión Fed: Salvo por la inflación, están las bases para iniciar el "tapering"

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La clave de la semana que viene es la reunión de la Fed del 17 y 18 de diciembre. Además del tradicional comunicado, la reunión incluirá una actualización de los pronósticos económicos y una conferencia de prensa del presidente de la Fed, Ben Bernanke, la última que sostendrá tras una reunión de la Fed antes de dejar el cargo a finales de enero. Pero la gran pregunta que ronda en los mentideros de Wall Street es si la Fed se decantará por anunciar una reducción en la dosis de estímulos monetarios. Nuestra respuesta, la de Dinero Llama Dinero, es que sí, y que lo único que lo puede retener es la persistente tendencia a la baja de los precios. 

Lo más cerca que ha estado la Fed de anunciar una reducción en los estímulos monetarios fue en septiembre. Una buena parte de los miembros del Comité de Mercado Abierto (FOMC por sus siglas en inglés) habían calentado la reunión de esa fecha insinuando que era el momento propicio para recortar el monto de compra de activos. Y  el debate, al parecer, fue muy cerrado, si bien al final se impuso la decisión de esperar nuevas evidencias de una mejora “sostenida” en el crecimiento y el empleo antes de mover pieza.   

Había razones para esperar: primero, los indicadores económicos no fueron muy alentadores antes de la reunión del 17 y 18 de septiembre, ni en lo referente a la actividad económica ni tampoco al empleo. El dato de la nómina no agrícola de agosto, publicado el 6 de septiembre, mostró la creación de sólo 169,000 puestos de trabajo, inferior a lo pronosticado por el consenso (180,000). Además hubo una revisión neta de 74,000 empleos menos durante los meses de junio y julio a lo originalmente reportado.   

El dato era bastante contundente, y mostraba una sustancial desaceleración respecto al ritmo de creación de empleo observado a finales de 2012 y principios de 2013, cuando en promedio mensual se estaban generando más de 200,000 puestos de trabajo. Durante los meses de julio y agosto, el promedio mensual se había desacelerado a sólo 137,000. 

 

Segundo, el mercado, asustado por la retórica de la Fed desde la comparecencia del presidente de la Fed, Ben Bernanke, en el Congreso el 22 de mayo, empezó a deshacer sus posiciones en el tramo largo de la curva de los bonos del Tesoro, presionando al alza las tasas de interés y arrojando más sombras sobre la recuperación del sector inmobiliario y las perspectivas de crecimiento y creación de empleo. La tasa del bono de 10 años pasó de un mínimo en el año de 1.66% a principios de mayo, a un máximo de 2.98% el 5 de septiembre, en vísperas de la publicación del empleo de agosto, que atemperó el riesgo del inicio del “tapering”

 

Finalmente, la parálisis legislativa para aprobar el presupuesto y elevar el techo de la deuda supuso otro obstáculo para la Fed, que pretendía contrarrestar el riesgo de una política fiscal más restrictiva y su impacto negativo sobre el crecimiento manteniendo al menos el mismo grado acomodaticio en su política monetaria.  

Pues bien, esos tres obstáculos que aparecieron justo antes de la reunión de septiembre parecen haberse vencido en buena medida. Los datos de empleo recientes no sólo han resultado mejores de lo previsto, sino que se han producido a su vez revisiones al alza a meses previos, por lo que el ritmo de creación de empleo ha sido superior a lo estimado y puede ser suficiente para persuadir a los miembros de la Fed para votar a favor de iniciar el famoso “tapering”. 

Para empezar, durante los dos últimos meses el ritmo de creación de empleo ha rondado los 200,000 puestos de trabajo (200,000 empleos en octubre y 203,000 en noviembre), por lo que tras el bache del segundo trimestre (182,000 empleos) y del tercero (167,000), el mercado laboral luce robusto al final del año. 

 

Pero además, el bache del tercer trimestre no fue tan profundo como se pensaba. De hecho, el dato final para agosto, que originalmente fue de 169,000 empleos y que logró contener a la Fed en la reunión de septiembre, fue posteriormente revisado a 238,000, el segundo mejor mes para el empleo del año detrás de febrero (332,000 empleos). Si ése hubiera sido el dato original, casi con toda seguridad el “tapering” hubiera empezado en septiembre.  El promedio para el tercer trimestre, que andaba en torno a los 137,000, finalmente fue de 167,000.

A su vez, la tasa de desempleo se ha ubicado en 7%, una tasa que alguna vez insinuó Bernanke que podría ser consistente con el inicio de una reducción en el monto de los programas de compra de activos. La tasa de desempleo de 7% es la más baja desde noviembre de 2008 (6.8%), justo después de la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de ese año, lo que detonó el colapso del sistema financiero, la Gran Recesión y una espiral alcista en la tasa de desempleo. 

 

Junto a todo esto, el PIB del tercer trimestre resultó más firme de lo esperado, si bien parte de su expansión se explica por la acumulación de inventarios. En lo que se refiere al consumo privado, que representa 2/3 del PIB, las ventas minoristas se han robustecido durante octubre y noviembre, y el gasto de consumo personal podría crecer en el último trimestre del año en torno a 2.5% comparado con 1.4% en el tercer trimestre. El sector inmobiliario, que resintió el shock del alza de tasas durante el verano, ya parece haberse ajustado a los nuevos niveles de las tasas hipotecarias, que pese al reciente repunte permanecen bajos para los estándares históricos. La bolsa terminó noviembre en récord histórico, lo que ha reforzado la confianza de consumidores y empresarios. 

Segundo, el tramo largo de la curva ha estado bastante más estable que durante el verano, cuando se produjo el virulento aumento de las tasas en el tramo largo de la curva, con riesgos de  torpedear la recuperación. Aunque desde que empezó diciembre la tasa de 10 años se ha presionado al alza ante la fortaleza de los indicadores económicos, todavía no ha superado el 2.9% 

Finalmente, el riesgo de un nuevo cierre de gobierno parece alejado. A principios de esta semana se llegó a un acuerdo en el Congreso para ordenar la política presupuestaria, eludir los recortes de gasto arbitrarios y evitar un nuevo cierre de gobierno . Ayer, la Cámara de Representantes aprobó la propuesta y la semana que viene la votará el Senado.  

De todo esto se infiere que si en septiembre el debate fue muy cerrado (aunque al final se impuso el permanecer de brazos cruzados), en esta ocasión la evidencia es bastante más contundente y puede dar pie al inicio de la retirada de los estímulos monetarios. La decisión depende, en esencia, de los indicadores económicos. Y los datos muestran evidencias más firmes que en septiembre, cuando estuvieron a punto de iniciar el “tapering”, de una recuperación “sostenida” del crecimiento económico y el empleo. 

¿Qué puede reprimir a la Fed a la hora de decantarse por recortar el monto de compra de activos? En esencia, la inflación: está demasiado baja, ha seguido una tendencia descendente a lo largo del año, la economía sigue gozando de una elevada capacidad ociosa, y conforme la Fed retire los estímulos monetarios, los precios de las materias pueden acentuar su trayectoria bajista, reforzando las presiones deflacionarias.  La Fed es consciente que una inflación demasiado baja por demasiado tiempo puede hacer mella en el crecimiento. Sin embargo, parece confiada en que conforme la recuperación gane músculo, los precios retornarán a un nivel más cercano al objetivo, de entre 1.5% y 2.0%. 

 

En caso de que se anime la Fed la semana que viene, ¿de cuánto será la reducción en el programa de compra de activos? Desde luego que muy leve. La Fed preferirá ir tentando a ver cómo reacciona el mercado a cada movimiento. Actualmente el monto es de 85,000 millones de dólares (mdd) y la reducción rondará los 5,000 o 10,000 mdd para situarlo, como muy abajo, en los 75,000 mdd. 

En lo que se refiere al comunicado, posiblemente trate de distinguir la política de reducción en el monto de compra de activos de la de una subida de tasas, para lo cual todavía falta y está sujeta a la llamada “Regla de Evans”. Y sin duda seguirá haciendo énfasis en que futuros movimientos de política monetaria depende de los datos económicos: eso significa que en función de los indicadores, la Fed podría reducir (pero también aumentar) el grado acomodaticio de la política monetaria según se amerite. 

En septiembre, la Fed estuvo cerca de anunciar el inicio del “tapering”, pero se contuvo. Ahora, en esta ocasión, la economía empieza a sobrecalentarse, la presión al alza en las tasas no ha sido tan dramática y se ha desbloqueado la parálisis del Congreso. Salvo por el comportamiento de los precios, que sigue siendo desinflacionario, están las bases para empezar a reducir el monto del programa de compra de activos. Y además ofrecería a Bernanke una oportunidad para despedirse de la Fed, en conferencia de prensa, empezando a dar marcha atrás a la política ultraexpansiva que ha conducido durante todo su mandato y que evitó, sin duda, una segunda versión de la Gran Depresión. Algún día hay que empezar, y puede ser este 18 de diciembre. El mercado, creemos, lo tiene en buena medida asumido. 

 

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