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¡El dulce o truco de la Fed!

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El día de ayer la Reserva Federal de EEUU, decidió, como era de esperarse, que su Programa de Estímulos monetarios se mantuviese intacto, por lo que conservará los disparos de $ 40 mil millones de dólares (mmd) en compras a MBS´s, y otros $ 45 mmd en Tresury´s. Salvaguardando por tanto las tasas de interés a largo plazo bajas por un rato más prolongado de lo que dejaba ver en mayo de este año.

Actuó conforme al consenso, sin sorpresa, ni alivio, ni baja intuición, ni nada. Y a razón de que la economía estadounidense aún sigue mostrando avances mixtos por diferentes frentes. El mensaje fue repetitivamente el mismo: “seguiremos esperando; “seguiremos monitoreando; “seguiremos… seguiremos”.

Un poco de datos pueden hacer ver bajo que contexto se está moviendo la Fed:

Por un lado, las ventas al menudeo tuvieron un decremento en septiembre de -0.1% a tasa mensual, y con exclusión de alimentos la contracción dejo sentirse en -0.2% m/m, dando avances interanuales aún débiles (3.1%).

A su vez, el índice de confianza del consumidor cayó a 71.2 puntos (1985 = 100), desde los 80.2 pts que rebozaba en septiembre. Los mayores golpes estuvieron en el lado de las expectativas del consumidor, según estimó el Conference Board. (Quedaron en 70.7 pts de 73.5 que tenían).

 Es un deterioro considerable debido en gran medida a la puja política que vivió la economía del norte durante más de la mitad de octubre. Pero no sólo en Conference fue unánime en esta opinión, también el estudio que realiza la Universidad de Michigan adelantó que la confianza de los ciudadanos estadunidenses bajo a una velocidad impresionante entre julio y octubre (-13.9% en promedio, y -0.05% a tasa periódica), lo que dejo el sentimiento del consumidor en su nivel más bajo desde diciembre de 2012, cuando el llamado “sequester” también había impregnado de incertidumbre a los consumidores.

 En resumen, ambos indicadores dan pie a concluir que el consumo empezará a contraerse con las nuevas cifras,  y recordemos que la demanda de EEUU está prácticamente descontada a través del consumo familiar. Lo que inevitablemente golpeará a la economía.

De hecho, los pronósticos que se tenían de la economía estadounidense han comenzado a corregirse. El consenso apuntaba que para el tercer trimestre habría un crecimiento del 3%, que ahora se ha reducido hasta un 2.3%, dada las menores contribuciones que se esperan del consumo. Pero si esto parecería lucir transitorio, en realidad el efecto del “shutdown” se considera que tendrá connotaciones más severas de lo pensado, no sólo será difícil mantener una política de subsidios a la demanda por parte de la administración en turno, realizar las reformas sociales que impactan positivamente las expectativas de la demanda, o mejorar la distribución del ingreso a través de la política fiscal de EEUU, sino que el valor agregado del gasto también se verá mermado, y el impacto de haber despedido durante 16 días a 800,000 trabajadores, también dejara poco alcance para poder lucirse.

En línea con esto, los pronósticos al cuarto trimestre cerraron en 3% (-0.6 p.p. menos de lo que se preveía), lo que nos deja que la economía estadounidense cerrara el año cerca del 2.2%, poco más de  0.3 puntos porcentuales de diferencia con lo que se esperaba, lo que implica decir que en efecto, por semana del cierre del gobierno se perdió cerca de 0.15% del PIB (lo equivalente a recibir durante dos semanas al huracán Ingrid y Manuel en el caso de México).

Pero de acuerdo con Forecast analysis, incluso recuperar la tendencia de crecimiento a 3.5% (que esperaba ya concretarse este último trimestre), no podrá hacerse sino hasta finales del próximo año.

 

 

Hay algo más aparte del cierre de gobierno y del consumo estadounidense que está golpeando a la economía, y es que el conjunto de las otras variables tampoco se ha recuperado, el sector inmobiliario, que tanto vigila la Fed, y que fue pieza clave en la decisión de ayer, también ha aminorado la velocidad de recuperación con la que veía.

Durante mayo, casi todas las variables a las que hacemos referencia, lucían solidas y relativamente estables, lo que dio pie para que Ben Bernnake y compañía se sintieran con la seguridad prevista para anunciar que ya estaban meditando sobre el retiro de estímulos. Pero con los meses, y como si los datos se hubiesen revelado en una huelga enorme, los trompicones parecieron lucir en casi todos los ángulos.Sólo una variable sigue motivada. El mercado inmobiliario.

  De acuerdo con el índice de Case and Shiller, la muestra de 20 ciudades ha rebotado positivamente, pero el índice a nivel nacional ha estado relativamente flat, apenas y tuvo un aumento mensual de 0.72%, por lo que en gran medida, los aumentos cercanos a las 2 unidades que se ven en las muestras a 10 y 20 regiones. Esto nos hace pesnar, que pese a que dicho sector sigue en auge, en realidad los precios de casas pueden estar subiendo a fruto de fuertes especuladores que juegan al monopoly con los bienes raíces, a consecuencia de la política instaurada por la Fed, más no hay señal de que el fenómeno pueda en verdad ser un símbolo de recuperación económica, por  lo menos no todavía.

Del lado del empleo, las cosas no van tampoco del todo bien,  la nómina ADP tuvo un retroceso importante en su última lectura de 45 mil empleos perdidos, y aunque los subsidios al seguro de desempleo mantienen a cifras mensuales su tendencia decreciente están por arriba de su línea de tendencia a 3 meses.

 

La productividad laboral en efecto tampoco ha incrementado, y figura prácticamente como una función de rendimientos decrecientes, situación prácticamente inviable de resolver desde la cancha de la Fed, a menos que el crecimiento económico desarrolle innovaciones productivas (parte de la teoría del crecimiento endógeno), colaterizadas por los mayores ritmos de expansión económica (lo que genera el learning-how en los sectores de mayor dinamismo), pero eso sólo se logra a niveles altos de crecimiento, que por ahora aún están lejos de poder alcanzarse.

 Algo similar está pasando con los créditos al sector privado y la capacidad de aumento de la oferta monetaria, por más que la Reserva Federal de Bernanke se ha esmerado por logran evitar el impase del mercado de dinero, la famosa “trampa de liquidez” sigue presente impidiendo que los efectos directos de meterle dinero a la economía lleguen hasta el flujo de los mercados reales.

 Incluso, en un contexto de mayor estabilidad financiera, respecto a la vivida en 2008 y 2010, el mercado aún no es capaz de evaluar los niveles de riesgo certeros con los que se cotiza en el mercado, gracias a que la política de la Fed está distorsionando los vectores de información. Con ello, crear un proyecto de inversión productivo, luce rentable desde la óptica de los flujos a valor presente, pero aún es incierto dado el forzamiento sobre las tasas de interés. Dicha incertidumbre tiene que descontarse en los procesos de evaluación, razón de más para esperar tener mayores rendimientos dentro del mercado financiero que bajo activos productivos.

En suma, si bien la economía ha logrado resarcir los incrementos de volatilidad y ha logrado estabilizarse, no está logrando retomar el sendero optimista todavía.

En este sentido, si los componentes asociados al crecimiento aún no están con el suficiente vigor, la única píldora azul capaz de levantar el ánimo de la economía, siguen siendo los estímulos monetarios impulsados desde la Fed.

El truco.

La política de estímulos monetarios de la Fed, funciona a través de cinco mecanismos clásicos de transmisión monetaria:

1)     1)  La baja en la tasa de interés a través del relajamiento de toda la curva a plazos (efecto Keynes)

2)      2) Incremento del precio de los activos financieros (efecto Tobin).

3)      3) Incremento del consumo por el aumento de la riqueza permanente (efecto riqueza).

4)      4) Anticipación de los hogares a una inflación futura (efecto expectativas).

5)      5) Depreciación del tipo de cambio (efecto por tipo de cambio real).

El problema de la trampa de liquidez, radica no tanto en que las tasas de corto plazo no puedan ya bajar, sino en que la sustitución entre dinero y activos financieros luce perfecta, por lo que incrementos de liquidez sólo benefician al mercado financiero, sin que esta sustitución alcance a los activos reales (amén de que el anticipo de que si las tasas ya no pueden bajar, entonces sólo les queda subir, generan una mala inversión en cualquier fondo productivo).

En esta situación, decimos que algunos de los canales de transmisión están absolutamente bloqueados para poder seguir generando crecimiento económico.

Dada la baja demanda (y el poco crédito efectivo por la trampa de liquidez), el efecto Keynes está sirviendo para poca cosa actualmente (equivalente a tener una IS vertical en el modelo IS-LM). Mientras que los efectos de sustitución siguen tocando  sólo al mercado financiero, sin que estos lleguen a la economía real, por lo que el efecto Tobin también se ve rebasado. (Razón de tener un Wall-street en máximos históricos y una economía aún deprimida).

El problema del efecto riqueza, asimismo, es que está teniendo dos frentes contrarios en este momento. Por una parte, el efecto especulativo en el mercado impide valuar correctamente los activos reales de las familias (como es en el caso de las casas), mientras que por el lado de las expectativas, la política fiscal, y el mal manejo mediático del shutdown, se están encargando de aminorarlos (esta de verse que tan transitorio será este efecto).

Por lo que realmente el QE3 sólo tiene dos formas de en verdad generar mayor crecimiento: una es depreciando el tipo de cambio; y otra es generando verdadera inflación.

De una parte, en efecto los estímulos monetarios han generado una depreciación indirecta del dólar, tanto frente a la divisa clave como emergente (en este caso euro y peso mexicano). Aproximadamente en un 14% desde los primeros indicios de la crisis a la fecha.

Empero, frente a los mercados emergentes, que lucieron desde 2010 como las nuevas economías en potencia, la desaceleración de EEUU como economía hegemónica provoco una menor contención del dólar, lo que ciertamente favoreció las monedas emergentes y ha impedido buscar el crecimiento por la guerra de divisas. Sería necesario incrementar los estímulos para poder hacerlo mediante este canal.

 Finalmente, la inflación está igualmente todavía muy por debajo del objetivo de mediano plazo, lo que también despedaza a la expectativa inflacionaria. De hecho, la inflación media del año va en 1.5%, y es la más baja desde 2009, cuando estábamos al borde de una deflación económica.

 Los repuntes inflacionarios como puede apreciarse en el gráfico anterior, están más ceñidos a los propios anuncios de expansión de los quantitive easings, que incluso al propio despliegue de recursos, en cuyo caso, desde que el QE se volvió perpetuo, ha sido difícil generar mayores incrementos inflacionarios.

En esta rubrica, los canales por los que se conduce la Fed parecen estar impidiendo la circulación correcta de los propios estímulos, como si el torrente sanguíneo estuviese prácticamente saturado y por más que bombease el corazón, la sangre se concentrase en el sistema digestivo, sin lograr llegar más alto.

Es un fenómeno que poco a poco brilla por su agotamiento, y los miembros de la FOMC parecen estar consientes de esto.

En diversas minutas, hemos podido leer que lo básico de la discusión en la mesa de la Fed, son el incremento de los costos asociados a la política ultra expansiva, y el crecimiento marginal de los beneficios.

Ahora, ayer no tuvimos conferencia de prensa, ni tuvimos una minuta, ni información alguna que el comunicado a conocer, y hasta donde se puede leer, la discusión no ha cambiado, y los miembros de la FOMC se están impacientado no sólo con hacer valer su palabra (la que de este año empezaría el tapering), sino sobre los posibles menores efectos de su política.

Si, el comunicado informa que la expansión de la hoja de balance ha sido congruente y consistente con los datos económicos, pero también lucio nuevamente con cierto aire optimista sobre la trayectoria económica de las variables (con la esperanza de no estar pecando nuevamente de optimistas), por lo que en otras palabras, debajo de ese dulce que nos envió ayer, puede interpretarse más una señal hawkish. La Fed tiene que resolver su propio nudo gordiano, y lo tiene que hacer ya, sino quiere después cargar con los frutos podridos de su cosecha.

Muchos analistas, esperaban ver ayer en el comunicado, la introducción de un lenguaje dovish por parte de la Fed, cosas como: “el cierre del gobierno es preocupante”; “la mala política fiscal daña inevitablemente el crecimiento”; “los datos de empleo son bastante desfavorables” etc.  Pero de esto vino realmente poco, un mensaje bastante escueto, que sólo deja lucir que los participantes se están acercando a un acuerdo (salvo la representante de Kansas enemiga popular de cualquier “paloma” meditabunda).

Con todo aún luce difícil saber si la Fed iniciara el Tapering , pero lo que pudimos ver ayer, y por la reacción general del mercado, es que la Fed se disfrazo ayer de “paloma”, pero que Halloween morirá en Noviembre. ¿Qué puede detener el tapering nuevamente?, el fantasma mayor de la navidad pasada (casi desde 2009), la discusión recargada de la deuda pública de EEUU, pero de no suscitarse, tal vez la Fed haya mandado ayer el mensaje de incognito, de que es hora de cortar correa.

En este caso, el ducle-amargo esta en saber que siguen los estímulos, porque aún no se crece, pero el truco esta en dejar ver que la corriente empieza a concretarse sobre de una buena vez ya retirarlos, gracias a los pocos efectos reales que esta teniendo el QE3.

Así que. ¿Dulce o truco? 

 

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